มุมมองนักวิเคราะห์ กูรู

หุ้นอสังหา วิเคราะห์ยังไง

ธุรกิจอสังหาฯ ที่เป็น developer หรือสร้างบ้านขาย เป็นหุ้นที่ไม่ค่อยน่าจะถือลงทุนระยะยาวเท่าไหร่ เพราะว่าเป็นธุรกิจที่ยอดขายแต่ละปีต้องเริ่มจาก 0 เมื่อต้นปี ดังนั้นหากบริษัทอสังหาฯ ใดๆ ขายโครงการเดิมหมดและไม่เปิดโครงการใหม่ ก็จะไม่มีรายได้ในปีต่อไป ดังนั้นจึงเป็นธุรกิจที่เจ้าของกิจการค่อนข้างเหนื่อยในการที่สร้างโครงการ ใหม่ๆ มาทดแทนโครงการเดิมตลอดเวลา แต่อย่างไรก็ตาม หุ้นอสังหาฯ ก็เป็นหุ้นที่เป็นวัฎจักรธุรกิจค่อนข้างสูง ในแง่การลงทุนหากเราซื้อถูกบริษัท ถูกเวลา ก็ให้ผลตอบแทนในการลงทุนค่อนข้างสูง แต่จะต้องเป็นการลงทุนแบบ hit and run คือ กำไรระดับหนึ่งแล้วต้องขาย ระยะเวลาการลงทุนอาจจะเป็น 3 เดือน 6 เดือน 1 ปี ขึ้นอยู่กับว่าเราซื้อช่วงไหนของ cycle ถ้าซื้อเร็วไปอาจจะต้องรอนานหน่อย แต่ถ้าซื้อช่วงกำลังขึ้นพอดีอาจจะไม่ต้องรอนาน

ที่ผม post ในกระทู้ก่อนว่าหุ้นอสังหาฯ น่าสนใจ ตอนแรกผมคาดว่าหุ้นอสังหาฯ หลังการเปลี่ยนแปลงทางการเมืองอาจจะปรับลดลงซัก 15-20% แต่ปรากฎว่าปรับลดลงเพียง 5-10% จึงผิดคาดไปหน่อยครับ ทำให้หลายตัวที่ผมมองๆ ไว้ราคาไม่ลดลงเท่าที่ควรครับ

เนื่องจากธุรกิจอสังหาฯ เป็นธุรกิจที่อิงปัจจัยภายนอกที่ควบคุมไม่ได้สูง เช่น การเมือง ราคาน้ำมัน ฯลฯ ดังนั้นในแง่การลงทุนจึงมีความเสี่ยงสูง ผมเองคิดว่าก็ไม่ควรให้น้ำหนักการลงทุนในหุ้นที่ขึ้นกับปัจจัยภายนอกสูงมาก เกินไปในพอร์ตครับ สำหรับหุ้นที่ผมคิดว่าน่าสนใจคงจะไม่ได้เป็นตัวใดตัวหนึ่ง แต่ผมคิดว่ามีหุ้นอสังหาฯ ประเภทสร้างที่อยู่อาศัย ประมาณ 3-4 ตัว ที่มีศักยภาพสูงและน่าสนใจครับ ผมคงขออนุญาตไม่บอกเป็นรายตัวเนื่องจากหุ้นอสังหาฯ มีความเสี่ยงจากปัจจัยภายนอกที่ควบคุมไม่ได้สูง ดังนั้นผู้ที่ซื้อจะต้องศึกษาค่อนข้างละเอียดและรับความเสี่ยงได้ ดังนั้นด้วยความเสี่ยงที่ค่อนข้างสูงขนาดนี้จึงไม่เหมาะที่ผมจะแนะนำเป็นราย ตัวครับ

ผมคงให้หลักการกรองหุ้นอสังหาฯ ไว้ดังนี้ครับ ถ้านำไปใช้ก็น่าจะได้หุ้นที่น่าสนใจเช่นเดียวกันครับ

1 หุ้นตัวนั้นๆ ผู้บริหารควรจะถือหุ้นมากพอสมควร เช่น เกิน 50%

เพื่อให้เกิดแรงจูงใจในการบริหาร สร้างการเติบโต ควบคุมต้นทุนต่างๆ กำกับดูแลไม่ให้เกิดการรั่วไหลในองค์กรเนื่องจากธุรกิจนี้มีการการจัดซื้อ จำนวนมาก เช่น ที่ดิน วัสดุก่อสร้างและตกแต่ง การจ้างผู้รับเหมา ดังนั้นในความคิดผม ถ้าผมจะซื้อหุ้นอสังหาฯ ผมอยากให้ผู้บริหารถือหุ้นมากๆ ครับ หุ้นอสังหาฯ บางบริษัทที่เคยใช้มืออาชีพมาบริหารแล้วไม่ประสบความสำเร็จเท่าที่ควรครับ ซึ่งมีความแตกต่างจากธุรกิจอื่นๆ ครับ

2 หุ้นตัวนั้นๆ ควรจะมี net profit margin ( กำไรสุทธิ / รายได้ ) สูงกว่า 10%

เนื่องจากธุรกิจอสังหาฯ เป็นธุรกิจที่มีการหมุนเวียนของสินทรัพย์ค่อนข้างช้า กล่าวคือ ตั้งแต่ซื้อที่ดิน ถมที่ สร้างบ้าน จนถึงการโอนให้ลูกค้าจะใช้เวลาประมาณ 8 เดือนถึง 2.5 ปี ( ในกรณีของบ้านเดี่ยว ทาวเฮาส์ จะใช้เวลาน้อยหน่อย แต่คอนโดฯ ถ้าเป็นจำนวนชั้นน้อยๆ หรือ low rise จะใช้เวลาประมาณ 1 ปี แต่ถ้าคอนโดฯ สูงๆ จะใช้เวลา 2-2.5 ปี ) ดังนั้นการขายแต่ละครั้งจะต้องมีกำไรที่มากพอที่จะคุ้มค่ากับผลตอบแทนในการ ลงทุน ยกตัวอย่างเช่น การสร้างบ้าน 1 หลัง ใช้เวลา 1 ปี หากมี net margin 10% ก็เท่ากับว่าบริษัทนั้นๆ ได้ผลตอบแทนจากการลงทุน 10% ต่อปี หรือเปรียบเทียบง่ายๆ คือเทียบเท่ากับบริษัทนั้นๆ นำเงินไปฝากธนาคารหรือเล่นหุ้นแล้วได้ผลตอบแทน 10% ต่อปี นั่นเอง

อีกตัวอย่าง หาก บริษัท A ทำโครงการคอนโดฯ ใช้เวลาสร้าง 2 ปี และมี net margin 12% ก็เท่ากับว่าผลตอบแทนของโครงการนี้คือปีละ 6% ครับ

ดังนั้น เราควรพิจารณาหุ้นอสังหาฯ ที่มี net profit margin สูงกว่า 10% เพราะถ้าบริษัทไหนทำได้ต่ำกว่านั้นมากๆ ก็จะทำให้ผลตอบแทนต่อผู้ถือหุ้นหรือผลตอบแทนการลงทุน ที่วัดในรูปแบบ ROCE ROE ต่ำมาก และหากบริษัทไหนทำได้ต่ำมากๆ เช่น 5% ก็ไม่น่าสนใจเพราะว่าการหมุนสินค้าคงเหลือ ( ในที่นี้คืองานระหว่างการก่อสร้าง ) ต้องใช้เวลา 1 ปี ถ้าได้ margin ระดับ 5% ก็จะเท่ากับ margin ของธุรกิจค้าปลีกแต่ค้าปลีกมีการหมุนสินค้าคงคลังปีละ 4-6 รอบครับ ดังนั้นธุรกิจค้าปลีกจะมี ROA ROCE สูงกว่า

ดังนั้น จะเห็นได้ว่า หาก 2 บริษัทที่มีการใช้หนี้สินต่อทุนเท่ากัน และมี net margin เท่ากัน บริษัทที่สร้างทาวเฮาส์หรือบ้านเดี่ยวซึ่งจะใช้เวลาสร้างเร็วกว่า จะน่าสนใจกว่าบริษัทที่ทำคอนโดฯ ที่ใช้เวลาสร้างนานกว่า เพราะว่าระยะเวลาการหมุนเวียนสินทรัพย์ของบริษัทสร้างบ้านจะต่ำกว่าครับ

ดังนั้น จะเห็นได้ว่า นอกจาก net margin แล้ว อีกตัวที่สำคัญมากสำหรับธุรกิจอสังหาฯ คือ ระยะเวลาตั้งแต่เริ่มซื้อที่ดินถึงการส่งมอบสินค้าและรับเงินจากลูกค้า กล่าวคือ ถ้าระยะเวลายิ่งน้อยที่สุดก็ยิ่งดีครับ จึงทำให้ต้องพิจารณาข้อ 3 ต่อไปครับ

3 ความเร็วในการหมุนของสินทรัพย์ หรือ Revenue / Total asset

ต่อเนื่องจากที่อธิบายในข้อ 2 ครับ บริษัทไหนที่มี รายได้ / สินทรัพย์รวมต่ำ แสดงว่าบริษัทนั้นมีระยะเวลาตั้งแต่ซื้อที่ดินถึงการโอนนาน มีสินทรัพย์มากแต่ยอดขายน้อย เรียกภาษาชาวบ้านว่า เงินจม ครับ ซึ่งอาจจะเกิดได้จากหลายสาเหตุดังนี้ครับ

3.1 บริษัทนั้นๆ อาจจะมีอัตราการขายในบางโครงการช้ามาก เช่น โครงการพัฒนาบ้าน 200 หลัง อาจจะขายได้ปีละ 20 หลัง ซึ่งก็ทำให้มีสินค้าคงเหลือซึ่งได้แก่ค่าพัฒนาสาธารณูปโภคต่างๆ และงานระหว่างก่อสร้างสูง ในขณะที่รายได้เข้ามาน้อยแต่สินค้าคงเหลือมีมาก บริษัทพวกนี้ต้องระวังด้วยครับเพราะดอกเบี้ยธนาคารที่กู้มาพัฒนาโครงการหาก โครงการนั้นยังขายไม่ได้จะถูกบันทึกเป็นต้นทุนโครงการ ซึ่งไม่ใช่ค่าใช้จ่ายในงวดนั้นๆ ดังนั้นโครงการที่ขายไม่ได้นานๆ จะมีต้นทุนสูงขึ้นเรื่อยๆ จากอัตราดอกเบี้ยที่บันทึกต้นทุน เมื่อขายได้เมื่อไหร่โครงการนั้นๆ จะมี margin ที่ต่ำมากครับ

เรื่องที่คุณอาจสนใจ  ลงทุนทำธุรกิจ

3.2 บริษัทนั้นๆ อาจจะมีปัญหาในการก่อสร้าง คือมีความล้าช้า ทำให้ระยะเวลาตั้งแต่ลูกค้าจองซื้อถึงส่งมอบงานกินเวลานาน นอกจากนี้ บริษัทอาจจะมีปัญหาในคุณภาพของงานที่ส่งมอบ เช่น คุณภาพบ้านไม่ดีทำให้ลูกค้าไม่ยอมรับโอนบ้านทำให้ต้องมีการแก้ไขจนกว่า ลูกค้าจะพอใจ บริษัทที่สร้างบ้านเสร็จก่อนขายอย่าง LH QH มักจะไม่ค่อยมีปัญหาดังกล่าวเพราะลูกค้าตัดสินใจซื้อจากบ้านที่เสร็จแล้วและ พอใจคุณภาพจึงซื้อจึงไม่ค่อยมีการแก้งาน แต่บริษัทที่เป็นแบบสั่งสร้างมักจะมีปัญหาดังกล่าวพอสมควร โดยเฉพาะบริษัทที่ทำบ้านระดับบนราคาแพงซึ่งนอกจากลูกค้าจะแก้เรื่องคุณภาพ งานแล้วยังมักจะชอบเปลี่ยน spec วัสดุต่างๆ ทำให้งานก่อสร้างช้าลงได้

3.3 บริษัทเหล่านั้นอาจจะมีรสนิยมชอบสะสมที่ดิน บางบริษัทชอบสะสมที่ดิน หรือ landbank สำหรับการพัฒนาในอีกหลายๆ ปีข้างหน้า ก็จะทำให้มีสินทรัพย์ในบัญชีสูง การสะสมที่ดินมากเกินไปก็เป็นการเพิ่มสินทรัพย์ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ให้ กับบริษัท บริษัทอสังหาฯ สมัยก่อนนิยมซื้อที่ดินเก็บไว้มากๆ และมักจะใช้เงินกู้มาซื้อด้วยเมื่อเกิดวิกฤติเศรษฐกิจจึงเข้า rehab กันเป็นแถว แต่เหตุผลที่ทำอย่างนั้นเพราะสมัยก่อนเกณฑ์การเข้าตลาดหุ้นของหุ้นอสังหาฯ คือจะต้องมี landbank รองรับการพัฒนาเป็นระยะเวลา 3 หรือ 5 ปี ( ผมจำแน่นอนไม่ได้ ) ซึ่งเกณฑ์ดังกล่าวได้ถูกยกเลิกไปแล้ว นอกจากนี้ ราคาที่ดินสมัยก่อนเพิ่มขึ้นเร็วทำให้หลายบริษัทเห็นว่าการซื้อที่ดินช่วงขา ขึ้นทำให้บริษัทได้กำไรจากราคาที่ดินที่ขึ้นและได้เปรียบบริษัทที่ซื้อ ที่ดินทีหลัง ดังนั้นในยุคปัจจุบัน หลายๆ บริษัทจึงไม่นิยมสะสม landbank มากเกินไป แต่จะใช้การซื้อล่วงหน้าเพียง 6 เดือน 1 ปีเท่านั้น เนื่องจากราคาที่ดินในปัจจุบันก็ไม่ได้เป็นฟองสบู่เหมือนสมัยก่อนแล้ว ดังนั้น ในกรณีนี้เราอาจจะเห็นบางบริษัทที่มีสินทรัพย์เยอะๆ เนื่องจากภายใน book จะมีที่ดินประเภทสะสมไว้ตั้งแต่ก่อนวิกฤติแต่อาจจะยังไม่นำมาพัฒนาโครงการ ด้วยเหตุผลต่างๆ ยกตัวอย่างเช่น MK PF เป็นต้น

ดังนั้นเราควรเลือกหุ้นที่มี revenue / total asset สูงครับ แต่ ratio ดังกล่าวสูงอย่างเดียวไม่พอครับต้องมี net margin สูงกว่า 10% ด้วย เพราะไม่เช่นนั้นเราก็ได้หุ้นที่มีแต่ยอดขายแต่ไม่มีกำไรก็เท่ากับว่าบริษัท นั้นทำงานเหนื่อยฟรี เป็นบริษัททำงานเพื่อการกุศลไปครับ

4 ควรจะพิจารณาแนวโน้มของ market share ของบริษัทนั้นๆ ด้วยครับ
บริษัทที่มี market share ต่ำ แต่แนวโน้มมี market share เพิ่มขึ้น จะน่าสนใจกว่าบริษัทที่มี market share สูงแต่แนวโน้มคงที่หรือลดลงครับ เพราะบริษัทที่มี market share คงที่จะต้องโตตามภาวะตลาดเท่านั้น แต่บริษัทที่มี market share เพิ่มขึ้นจะสามารถโตได้มากกว่าตลาดในกรณีตลาดดี และโตได้ระดับหนึ่งช่วงตลาดไม่ดี ดังนั้นคงจะต้องติดตามกิจกรรมทางการตลาดของแต่ละบริษัทด้วยครับว่าช่วงนี้ แต่ละ brand เป็นขาขึ้นหรือขาลง

5 ควรจะหาโอกาสเยี่ยมชมโครงการเพื่อพิจารณาคุณภาพของสินค้าด้วยครับ

หลายบริษัทอาจจะมีโฆษณาที่ดี ทำเลที่ตั้งโครงการดี แต่คุณภาพบ้านอาจจะไม่ดี เช่น วัสดุไม่ดี งานก่อสร้างแย่ หรือการออกแบบไม่ practical เช่น ดูสวยแต่อยู่จริงไม่ไหว โครงการเหล่านี้อาจจะขายดีในช่วงสั้นๆ แต่ในระยะยาวๆ บริษัทเหล่านี้จะมีความนิยมของ brand ที่ลดลงครับ ดังนั้นหากเราจะลงทุนในบริษัทไหนเราควรหาโอกาสไปเยี่ยมโครงการโดยทำทีที่จะ ซื้อบ้านในโครงการนั้นๆ ซึ่งเราจะมีโอกาสที่จะได้ชมคุณภาพของบ้าน และคุณภาพพนักงานขายด้วยครับ บางบริษัทบ้านน่าอยู่ สร้างดี แต่พนักงานหน้าไม่รับแขกทำเหมือนบริษัทเค้ากำลังแจกบ้านฟรีอยู่ก็มีครับ หากเป็นบริษัทที่น่าสนใจในการลงทุนบริษัทนั้นๆ ควรจะมีบ้านที่เราเห็นแล้วก็รู้สึกอยากซื้อ อยากอยู่เอง และรู้สึกว่าอยู่ได้จริงๆ เพราะหากเราดูแล้วรู้สึกว่าบ้านคุณภาพไม่ดีเราเองยังไม่อยากซื้อก็ต้องกลับ มาคิดอีกทีครับว่าบริษัทนั้นๆ น่าสนใจจริงหรือไม่ แต่ก็คงต้องใช้วิจารณญาณด้วยครับ เช่น บางคนไปดูโครงการที่ขาย 8 แสนบาทแล้วติโน่นตินี่ รู้สึกว่าคุณภาพไม่ดี ทำไมไม่มีอ่างอาบน้ำ ชั้นบนทำไมไม่เป็นไม้ปาร์เก้ ( ยกตัวอย่างให้เวอร์ๆ หน่อยครับ ) บางทีอาจจะต้องเปรียบเทียบความสัมพันธ์ระหว่างราคากับสิ่งที่ได้รับด้วยครับ ดังนั้นการไปดูหลายๆ โครงการทั้งโครงการที่เราสนใจและคู่แข่งในราคาและทำเลใกล้ๆ กัน ก็ช่วยได้มากครับ

ไม่ต้องกลัวครับว่าเค้าจะคิดว่าเราไม่ได้ไปซื้อบ้านจริงๆ เพราะบางทีคนที่คิดซื้อบ้านจริงๆ กับคนดูเพื่อสำรวจตลาด คำถามไม่เหมือนกันพนักงานขายก็พอดูออกครับ แต่พนักงานขายของบริษัทที่ดีจะถูก train มาให้ต้อนรับและดูแลลูกค้าเท่าเทียมกันหมดไม่ว่าจะเป็นลูกค้าที่มาซื้อจริงๆ กับลูกค้าที่มีสำรวจตลาด เพราะพนักงานขายอาจจะตัดสินใจด้วยสายตาไม่ได้ถูกทุกครั้งก็ได้ หลายครั้งลูกค้าที่พนักงานขายรู้สึกว่ามาดูจริงๆ อาจจะมาสำรวจก็ได้ แต่ลูกค้าที่พนักงานขายรู้สึกว่ามาสำรวจอาจจะเป็นลูกค้าจริงๆ ก็ได้ หรือลูกค้าที่พนักงานขายรู้สึกว่าไม่น่ามีเงินมาซื้อบ้านโครงการนี้ ( เช่น แต่งตัวธรรมดา ) อาจจะมีเป็นเศรษฐีประเภทผ้าขี้ริ้วห่อทองก็ได้ ดังนั้นบริษัทที่ดีควรจะสอนให้พนักงานขายไม่ตั้งศาลเตี้ยตัดสินลูกค้าด้วย ตัวเองครับ

6 ดู p/e ด้วย

ผมคิดว่าหากเป็นหุ้นอสังหาฯ ที่มี market share เพิ่มไม่มากแล้ว ก็ไม่ควรมี p/e สูงเกิน 12 เท่า ( บวกลบ ) เพราะว่าอสังหาฯ เป็นธุรกิจที่ยอดขายแต่ละปีเริ่มจาก 0 ตอนต้นปี กำไรปีนี้ไม่ได้มีผลอะไรกับกำไรปีหน้าหรือปีต่อๆ ไป ดังนั้นหากช่วงที่ p/e สูงมากๆ เช่น 15 เท่า 20 เท่า แล้วเราไปซื้อหุ้นช่วงนั้นก็เท่ากับว่าเราสมมุติว่าหุ้นตัวนั้นต้องทำกำไร แบบเดิมให้ได้อีก 15 ปีเราจะคืนทุน ซึ่งเป็นไปได้ยากเครับเพราะธุรกิจอสังหาฯ มีช่วงที่ดีและแย่สลับกัน การทำกำไรแบบเดิมทุกปีคงทำได้ยาก ช่วงที่เราควรซื้อหุ้นอสังหาฯ ที่ p/e สูงๆ ได้จะต้องเป็นช่วงที่เริ่มฟื้นตัวจากความตกต่ำสุดๆ แล้วจริงๆ เช่น หุ้น LH ตอนปี 2545 ราคาตอนนั้น 2-3 บาท มี p/e สูง แต่ฟื้นตัวจากจุดต่ำสุด และมี market share เพิ่มขึ้นเรื่อยๆ จากการเป็นเจ้าแรกที่สร้างบ้านก่อนขาย ทำให้เมื่อมองย้อนกลับจะเห็นว่าราคาตรงนั้นน่าซื้อแม้ p/e จะสูงก็ตามครับ

ลองกรองหุ้นอสังหาฯ ตามตะแกรงดังกล่าวดูนะครับ คิดว่าน่าจะพอมีหุ้นที่น่าสนใจในราคาปัจจุบันอยู่บ้างเหมือนกันครับ

ขอบคุณ คุณ Invisible Hand จากเว็บ TVI – พี่เค้าวิเคราะห์ไว้ตั้งแต่ปี 2006 ป่านนี้คงรวยไปแล้ว 😀

เรื่องที่คุณอาจสนใจ  หุ้นปั่น หรือ หุ้นน่าลงทุน

บทความที่ท่านอาจสนใจ

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *